我們認為,家紡行業(yè)已于2011年左右,由“擴容式”增長(cháng)方式,逐漸過(guò)渡至“擠壓式”增長(cháng)階段,未來(lái)幾年,龍頭企業(yè)間的競爭將演變?yōu)檎嬲��?a target=_blank href='/Tag/B3D6BEC3D5BD/' target=_blank >持久戰。
　　

　　根據過(guò)去幾年的實(shí)體企業(yè)調研反饋,2000年-2010年是家紡行業(yè)的迅猛發(fā)展期,宏觀(guān)上,消費升級帶來(lái)了巨大的需求市場(chǎng),產(chǎn)業(yè)層面,產(chǎn)業(yè)資本、金融資本的紛紛介入催生了家紡企業(yè)的井噴,誕生了數以千計的品牌;根據紡織工業(yè)協(xié)會(huì )的統計數據,2000年-2010年家紡行業(yè)總產(chǎn)值的年復合增速為19.4%。
　　
　　行業(yè)供需均衡在2011年左右被打破,伴隨著(zhù)2010年年底以來(lái)的消費持續低迷、成本大幅攀升、消費方式漸變等因素,家紡行業(yè)的整體增速開(kāi)始明顯放緩,加之同質(zhì)化競爭的加劇,導致龍頭企業(yè)的增長(cháng)方式,開(kāi)始轉向“擠壓式”,即搶占弱小品牌的市場(chǎng)份額,根據Euromonitor的統計數據,家紡行業(yè)收入規模前9名的企業(yè),市占率由2010年的10.1%提升至2013年的12.1%,市占率逐漸提升。
　　
　　我們認為,“擠壓式”的增長(cháng)方式,將迫使龍頭企業(yè)的競爭,開(kāi)始轉變?yōu)檎嬲�的“持久戰�?簡(jiǎn)單的技巧已經(jīng)難以應付,品牌的持久力、產(chǎn)品的消費黏性在競爭中顯得更為重要,企業(yè)內部的所有者結構、用人機制決定了企業(yè)的長(cháng)遠發(fā)展潛力。
　　
　　富安娜作為家紡行業(yè)的龍頭,產(chǎn)品設計實(shí)力突出,渠道控制力強,我們看好其綜合競爭實(shí)力。
　　
　　品牌影響力主要靠產(chǎn)品設計、文化內涵來(lái)體現,公司在設計方面,堅持“藝術(shù)家紡”的定位,擅長(cháng)從中國文化中尋找設計元素和靈感,大膽運用色彩、花卉、動(dòng)物等元素,借助“平網(wǎng)印花工藝”、“獨幅提花工藝”、“色織提花工藝”、“轉移印花”、“電鍍網(wǎng)印花”等工藝,不斷創(chuàng )新。經(jīng)過(guò)十幾年的沉淀和積累,公司目前已經(jīng)形成風(fēng)格突出的品牌形象;2014年,公司探索出來(lái)3D印花技術(shù),已生產(chǎn)出立體效果明顯的樣品,未來(lái)將逐步實(shí)現規�；�量產(chǎn)。
　　
　　公司秉承直營(yíng)體系為重的發(fā)展理念,渠道控制能力強。企業(yè)在由小變大的過(guò)程中,選擇一種渠道模式,是受企業(yè)創(chuàng )立時(shí)期的歷史背景及當時(shí)的資源所限,同時(shí)也受創(chuàng )業(yè)者的個(gè)性差異、能力高低所影響,直營(yíng)和加盟都是在特定歷史背景下,為企業(yè)的成長(cháng)提供強大的推動(dòng)力,但同時(shí)也會(huì )存在不足;與競爭對手相比,公司并未完全依賴(lài)加盟商,更看重對渠道的控制力,悉心建設直營(yíng)店,在控制渠道風(fēng)險的前提下適當借力加盟商;直營(yíng)與加盟的模式各有所長(cháng),各具風(fēng)險,公司自始至終堅持對渠道的控制,直營(yíng)收入占比一直領(lǐng)先于競爭對手,且經(jīng)過(guò)多年的沉淀,公司直營(yíng)店的盈利能力也高于競爭對手。目前公司直營(yíng)渠道基本覆蓋了所有的一、二線(xiàn)城市,在提升品牌形象的同時(shí),在管理上輻射三、四線(xiàn)城市的加盟渠道,從而打造出強大的終端掌控力。
　　
　　長(cháng)遠來(lái)看,公司已勾勒出大致的發(fā)展方向,未來(lái)將為公司深挖出更多的市場(chǎng)空間;短中期來(lái)看,創(chuàng )始人的專(zhuān)注、公司現有的競爭優(yōu)勢、品牌架構的調整,預計將提升公司整體的市場(chǎng)份額。
　　
　　我們認為整個(gè)消費行業(yè)均面臨轉型壓力。首先,基于IT技術(shù)的新興商業(yè)模式正在沖擊傳統商業(yè);其次,需求大于供給的時(shí)代,技術(shù)部門(mén)和生產(chǎn)部門(mén)主導營(yíng)銷(xiāo),喬布斯的出現將營(yíng)銷(xiāo)拉回了原點(diǎn),營(yíng)銷(xiāo)再次聚焦于產(chǎn)品;再次,90后作為新的消費群體,勞動(dòng)力短缺迫使社會(huì )接受其不同的生活和工作方式、中國家庭充裕的財富為其提供了超越收入水平的購買(mǎi)能力,消費習慣、消費特征正在改變。
　　
　　在轉型期,傳統行業(yè)與新興產(chǎn)業(yè)均難有明確的目標和方向,如阿里系在不斷做分拆,每一次分拆都是一次對戰略方向的選擇和探索。富安娜目前已經(jīng)大致勾勒出未來(lái)的發(fā)展方向,即大家居,在現有的床品為主的產(chǎn)品結構下,拓寬產(chǎn)品品類(lèi),從四件套、被芯、枕芯等,逐漸延伸至窗簾、壁紙、沙發(fā)、地毯、家居服、拖鞋、衣柜等。公司對大家居的方向選擇,符合行業(yè)的發(fā)展趨勢--大型專(zhuān)業(yè)店代表著(zhù)未來(lái)的渠道方向,大型專(zhuān)業(yè)店在店鋪規模、賣(mài)場(chǎng)形象、商品選擇上明顯勝出,更重要的是,其單店產(chǎn)能、成本控制、管理成本、管理深度等,比以規模取勝的連鎖品牌專(zhuān)賣(mài)店更為突出,也符合未來(lái)零售業(yè)態(tài)的競爭法則。公司去年以來(lái),一直在推進(jìn)大店(200平米以上)建設,截至2013年年底,已建成80多家大店。大家居的建設方向,未來(lái)將為公司深挖出更多的市場(chǎng)空間。
　　
　　短中期內,公司將直面“擠壓式”的競爭,2014年公司調整了多品牌的定位及布局,第二品牌馨兒樂(lè )在產(chǎn)品品類(lèi)上更加豐富,價(jià)格帶明顯拉長(cháng),“競爭性”更加突出,以搶占競爭對手的市場(chǎng)份額;主品牌富安娜仍然定位于提升產(chǎn)品力及品牌形象;電商品牌圣之花將在天貓等平臺系統上,以系列化的方式整體推出,繼續探索互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的具體發(fā)展路徑。
　　
　　公司創(chuàng )始人一直專(zhuān)注于家紡主業(yè),公司現有的競爭優(yōu)勢不斷被強化,本次品牌架構的調整,我們預計將提升公司整體的市場(chǎng)份額,從而帶來(lái)業(yè)績(jì)的穩健增長(cháng)。
　　
　　盈利預測與投資建議。公司的核心競爭力,在于設計實(shí)力打造出來(lái)的品牌辨識度,公司的直營(yíng)渠道資源在一定程度上保證了業(yè)績(jì)的穩健增長(cháng),我們看好公司的綜合競爭力。在目前競爭加劇的環(huán)境下,我們認同馨兒樂(lè )2014年的定位調整,看好公司市場(chǎng)份額的提升;此外,公司在大家居方向的戰略性投入,雖然短期內對業(yè)績(jì)的貢獻作用不大,但長(cháng)期來(lái)看,能夠深挖市場(chǎng)空間。我們預計公司2014年-2016年分別實(shí)現凈利潤增速15.43%、14.48%、14.52%,對應EPS分別為0.867元、0.993元、1.137元,參考競爭對手羅萊家紡、夢(mèng)潔家紡近期估值水平(羅萊家紡、夢(mèng)潔家紡近期動(dòng)態(tài)PE估值分別為14倍、21倍),我們認為給予公司2014年18倍的PE水平相對合理,對應目標價(jià)16元,給予買(mǎi)入評級。
　　
　　主要不確定因素。終端需求持續惡化、多品牌建設不達預期、大店建設不達預期。