加盟商壓力逐步有所緩解及新開(kāi)店的帶動(dòng)，使公司三季度收入增速回升，但逆勢擴張以及前期多品牌建設等加重了費用壓力，導致單季度利潤仍呈下滑態(tài)勢，但下滑幅度較二季度已明顯收窄。目前看，壓力正處于逐步釋放的過(guò)程中，但預計明年上半年的零售環(huán)境尚未有明顯的復蘇，公司此次春夏訂貨會(huì )占收入的比例也在調整，后續的補貨情況尚需要實(shí)時(shí)觀(guān)察。估值不算高，但建議待復蘇跡象逐漸明朗時(shí)逐步關(guān)注。
　　
　　三季度業(yè)績(jì)略有回升。12年前三季度公司實(shí)現營(yíng)業(yè)收入18.48億元，同比增長(cháng)13.09%，營(yíng)業(yè)利潤和凈利潤分別為2.74和2.53億元，同比分別下滑10.20%和9.24%，基本每股收益1.80元。其中三季度收入為8.11億元，同比增長(cháng)28.63%，較中期增速明顯回升，但逆勢擴張以及前期多品牌建設帶來(lái)的費用壓力使營(yíng)業(yè)利潤仍呈現下滑態(tài)勢，同比下降9.35%，但降幅較中期明顯收窄，而凈利潤因營(yíng)業(yè)外收入的增加，同比已實(shí)現1.47%的正增長(cháng)。
　　
　　加盟商壓力逐步有所緩解及新開(kāi)店的帶動(dòng)，拉動(dòng)單季度收入增長(cháng)回升。由于上半年公司給了加盟商消化庫存的時(shí)間，從目前情況看，部分加盟商的存貨壓力逐步有所緩解，提貨略有增加，公司發(fā)貨速度較上半年明顯加快。同時(shí)，由于公司今年開(kāi)店速度較往年提升，公司全年計劃新開(kāi)店400-600家，目前預計新開(kāi)店300家左右，新開(kāi)店的鋪貨在一定程度上推動(dòng)三季度收入增速回升。
　　
　　逆勢擴張及前期多品牌建設等加重費用壓力，盈利表現仍欠佳，但單季度有明顯的改善。隨著(zhù)三季度正價(jià)發(fā)貨率增加，及直營(yíng)比例略有提高，單季毛利率同比增加1.70個(gè)百分點(diǎn)，前三季度綜合毛利率則提升了2.18個(gè)百分點(diǎn)至41.77%。
　　
　　但由于公司處于逆勢擴張期，同時(shí)前期多品牌的建設也導致各項費用、人員配置增加較多及調薪等原因，最終導致費用壓力增加，單季銷(xiāo)售費用率同比增加8.78個(gè)百分點(diǎn)，因此，拖累單季度營(yíng)業(yè)利潤仍呈現下滑，但降幅已明顯收窄。
　　
　　報表庫存較中期略有下降，現金流正常，但扶持力度的加大導致應收賬款略有增加。在公司的努力管控下，終端庫存通過(guò)大半年之久的釋放，部分加盟商的壓力有所緩解，三季末報表庫存規模為6.84億元，較中期減少0.84億元。但需要提示的是此數據并不反映終端目前的實(shí)際庫存情況。
　　
　　現金流方面基本正常，三季末經(jīng)營(yíng)性現金流凈額為2041萬(wàn)元，比較良好。
　　
　　應收賬款方面，弱市下，公司對加盟商扶持力度的加大及直營(yíng)體系的擴大涉及商場(chǎng)回款，使三季末應收賬款達到1.66億元，較中期增加0.12億元，但總體水平較為合適。
　　
　　盈利預測與投資建議：從羅萊自身的角度看，公司今年業(yè)績(jì)的壓力主要還是與前兩年的發(fā)展戰略有較大的關(guān)系，今年公司也希望通過(guò)主動(dòng)幫助渠道去庫存，以及加大多品牌的推進(jìn)，希望逐漸體現效果。
　　
　　根據三季報情況和明年訂貨會(huì )的情況，調整12-14年的EPS分別為2.76、3.08和3.84元/股，對應12年P(guān)E為14.8倍。目前看，壓力正處于逐步釋放的過(guò)程中，但預計明年上半年的零售環(huán)境尚未有明顯的復蘇，公司此次春夏訂貨會(huì )占收入的比例也在調整，后續的補貨情況尚需要實(shí)時(shí)觀(guān)察�？紤]到公司在國內家紡行業(yè)的規模龍頭地位，以及進(jìn)行此番調整后更利于長(cháng)期可持續發(fā)展，空間尚存，維持“強烈推薦-A”的投資評級。估值不算高，但建議待復蘇跡象逐漸明朗時(shí)逐步關(guān)注。半年目標價(jià)可以12年20倍估值為中樞，目標價(jià)格中樞為55.11元。
　　
　　風(fēng)險提示：1）經(jīng)濟與房地產(chǎn)長(cháng)期低迷拖累家紡銷(xiāo)售；2）終端庫存高于預期的風(fēng)險；3）多品牌發(fā)展費用高企的風(fēng)險。